Soma das partes aponta para um desconto de holding de 18,1%
Monitoramos o “desconto” de Holding entre o preço da Itaúsa e a soma das partes, medida através do valor proporcional das companhias investidas. As ações apresentam grande volatilidade neste ano e influenciam diretamente esse desconto, que ao final de fevereiro, estava em 20,4% e reduziu-se para 16,4% em 18 de março. Ontem (19/março) elevou-se a 18,1%. A correlação mais forte, como sabemos, é com o Itaú Unibanco, sua principal investida, e que representa 92,7% deste valor. As atuais condições de mercado, não permitem uma adequada precificação dos ativos, na medida em que muitas variáveis ainda não estão claras. Perdas para as companhias deverão ocorrer ao longo deste primeiro semestre, dado a queda da atividade econômica em função do contingenciamento por conta dos efeitos do Covid-19. Estamos acompanhando e seguimos com Preço Justo de R$ 16,70/ação para ITSA4 e recomendação de COMPRA.
Valor de Mercado das Partes (soma das companhias investidas) versus o Preço da Itaúsa aponta para um “desconto” de 18,1% no fechamento de 19 de março de 2020, acima de 16,4% do dia anterior. Ontem (19/março) a posição da Itaúsa no capital do Itaú Unibanco era de 37,5% e representava 92,7% em Valor de Mercado, seguido de Alpargatas cuja participação de 28,9% representava 4,2% do Valor de Mercado da Itaúsa. Demais participações seguem indicadas na Fig.1. Somadas, estas participações nas companhias investidas totalizavam um Valor de Mercado de R$ 90,0 bilhões, que se compara a R$ 73,7 bilhões de Valor de Mercado da Itaúsa ao preço da PN na mesma data, resultando em um desconto de 18,1% da Itaúsa em relação à soma das partes, abaixo da média de 21,9% do período entre dez/06 e março de 2020.
Para a atual precificação estamos utilizando um desconto de holding de 16,4% (Fig.2) lembrando que esse desconto já foi de 15,9% em dezembro de 2011. Sabemos que as atuais condições de mercado, não permitem uma adequada precificação dos ativos, na medida em que muitas variáveis ainda não estão claras. É justo imaginar que existirão perdas para as companhias, dado a queda da atividade econômica em função do contingenciamento por conta dos efeitos do Covid-19 – com implicações negativas na dinâmica do crédito, por exemplo. Entretanto, estamos mantendo o preço justo de R$ 43,00/ação para o Itaú Unibanco (ITUB4), de R$ 21,00/ação para DTEX3 e reduzimos de R$ 37,00 para R$ 32,00/ação o preço justo de ALPA4. Ao mesmo tempo, mantivemos o valor contábil da NTS e atualizamos o preço dos demais ativos e passivos líquidos da companhia (base dez/19). Desse modo, chegamos a um valor para Itaúsa, proporcional a estas respectivas participações, de R$ 168,1 bilhões, equivalente a R$ 19,98/ação, que após o desconto de 16,4% se traduz no Preço Justo de R$ 16,70/ação.
Análise de sensibilidade do Desconto versus o Preço Justo. Fizemos uma análise de sensibilidade, cujos resultados podem ser vistos na Fig.3, variando o desconto de holding no intervalo entre 15,0% e 21,9% e chegamos a um intervalo de Preço Justo de R$ 15,61/ação a R$ 16,90/ação, com base nas premissas descritas anteriormente. O desconto atual, equivalente a 16,4%, corresponde a um valor de R$ 16,70/ação para ITSA4. Com um desconto maior, de 18,1% (base cotações de ontem) o Preço Justo de Itaúsa reduz-se a R$ 16,37/ação, vindo para R$ 15,61/ação se utilizarmos o desconto médio do período 2006 a mar/20.
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